Märkte

Rohstoffe

Licht und Schatten

Die Weltwirtschaft ist holprig ins Jahr 2019 gestartet. Die Stimmungsindikatoren haben sich deutlich eingetrübt. Dass zyklische Rohstoffe wie Energieträger und Industriemetalle dennoch teurer sind als zu Jahresbeginn, ist den Hoffnungen geschuldet, dass die Weltkonjunktur wieder Tritt fasst. Wir denken, dass dieser Optimismus gerechtfertigt ist, und erwarten daher, dass diese Rohstoffe ihre Gewinne verteidigen bzw. teilweise noch weiter zulegen werden. Auch Gold sollte in diesem Jahr wieder glänzen.

Das Jahr 2019 begann, wie 2018 endete: mit hoher Volatilität. Doch mittlerweile haben die Preise für zyklische Rohstoffe per saldo deutliche Gewinne aufgebaut (siehe Grafik 1). Ein Barrel Brent-Öl ist fast 25 Prozent teurer als zu Jahresbeginn, der Index der Londoner Metallbörse notiert immerhin gut 8 Prozent höher. Das überrascht umso mehr, als dass zeitgleich die Konjunkturprognosen weltweit nach unten korrigiert wurden. Zu holprig war der Übergang ins Jahr 2019 vor allem in China und Europa. In China hat der Handelsstreit mit den USA Spuren hinterlassen. Hinzu kommt das hausgemachte Problem einer hohen Verschuldung der Unternehmen. In Europa dämpfte das langsamere Nachfragewachstum in China wiederum die Exportdynamik, während Probleme mit einem neuen Emissionsprüfverfahren die Automobilindustrie ausbremsten.

Grafik 1: Zyklische Rohstoffe seit Jahresbeginn wieder im Aufwind

S&P GSCI-Spotindizes, 1. Januar 2018 = 100

Stand: 11. März 2019; Quelle: GSCI, Bloomberg, Commerzbank Research
Frühere Wertentwicklungen sind kein Indikator für die künftige Wertentwicklung.

Dass zyklische Rohstoffe dennoch mehr kosten als zu Jahresbeginn, ist vor allem der Hoffnung geschuldet, dass die Weltwirtschaft nur temporär ins Stottern geraten ist und allmählich wieder besser Tritt fassen wird. Wir meinen, dass dieser Optimismus gerechtfertigt ist. Positiv stimmen uns vor allem die entschlossenen Maßnahmen der chinesischen Regierung: Sie hat zwar ihr Wachstumsziel für das laufende Jahr mit 6 bis 6,5 Prozent etwas niedriger gesteckt als im Vorjahr, aber mit einem Steuersenkungspaket von historischem Ausmaß wird sie wohl eine massive Konjunkturabschwächung verhindern. Hoffnungen auf mehr Schwung machen auch die verlängerten Handelsgespräche zwischen den USA und China. Vorerst zumindest wurde eine weitere Erhöhung der Zollsätze bzw. die Besteuerung aller Importe aus China abgewendet, so wie es US-Präsident Donald Trump angedroht hatte. Europa dürfte von Chinas Stabilität profitieren, zumal eine weiterhin locker ausgerichtete Geldpolitik der EZB die Binnennachfrage im Euroraum anschiebt. Dennoch bleibt der Euroraum mit einem erwarteten BIP-Wachstum von knapp 1 Prozent in diesem Jahr das Sorgenkind unter den wichtigsten Wirtschaftsräumen. In den USA bleibt die Konjunktur dagegen robust (+2,5 Prozent), obwohl sie sich auch dort etwas abschwächen wird, da es dieses Jahr keinen Fiskalimpuls gibt. Da die US-Notenbank Fed aber ihren Zinserhöhungszyklus wohl bereits beendet hat, gibt es von dieser Seite keinen Gegenwind mehr für die US-Wirtschaft.

Alles in allem wird sich also unseres Erachtens das Wachstumstempo wohl »nur« verlangsamen, ein Abrutschen der Weltwirtschaft in eine Rezession sehen wir nicht. Die zyklische Nachfrage nach Rohstoffen sollte folglich robust bleiben, was die Rohstoffpreise unterstützen dürfte. Vom Belastungsfaktor zur Triebfeder mutiert wohl im Jahresverlauf auch die US-Währung, die mit dem Ende des Fed-Zinserhöhungszyklus allmählich an Stärke einbüßen sollte (siehe Grafik 2).

Grafik 2: US-Dollar – aus Gegenwind wird Rückenwind

Bloomberg-Rohstoffindex ohne Agrar, handelsgewichteter US-Dollar-Index, invers

Stand: 11. März 2019; Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research
Frühere Wertentwicklungen sind kein Indikator für die künftige Wertentwicklung.

Letztlich maßgeblich für die Preisentwicklung ist jedoch immer das Zusammenspiel von Angebot und Nachfrage. Und hier ist der Blick auf die einzelnen Märkte bzw. Sektoren zu richten:

Am Ölmarkt bleibt es für das (neue) Produktionskonsortium aus OPEC und einigen Nicht-OPEC-Ländern wie Russland (»OPEC+«) ein schwieriger Balanceakt, für Ausgleich zwischen Nachfrage und Angebot zu sorgen. Der entschlossenen Produktionskürzung ist es zu verdanken, dass der Markt im Winter nicht »übergelaufen« ist. Saudi-Arabien allein hat seine Produktion seit November um rund 1 Million Barrel pro Tag reduziert. Zudem hat es angekündigt, sein Exportangebot vorerst knapp zu halten. Der Ölpreis hat infolgedessen seit Mitte Dezember um 15 US-Dollar je Barrel zugelegt. Auch im weiteren Verlauf des Jahres wird das Konsortium »OPEC+« wachsam bleiben müssen. Auf der Nachfrageseite droht die momentane Konjunkturverlangsamung Spuren zu hinterlassen. Bislang haben die zunehmenden Konjunktursorgen zwar nur zur leichten Absenkungen der Nachfrageprognosen geführt. Doch noch immer soll die globale Ölnachfrage laut Einschätzung der Internationalen Energieagentur IEA 2019 um 1,4 Millionen Barrel pro Tag steigen. Das wäre sogar ein etwas stärkeres Nachfragewachstum als im vergangenen Jahr, als steigende Preise bis in den Herbst gebremst hatten. Doch die Nervosität am Markt ist groß. Schließlich stellen die USA und China zusammen etwa ein Drittel der weltweiten Ölnachfrage. China allein verantwortet fast ein Drittel des erwarteten globalen Nachfrageanstiegs.

Auch auf der Angebotsseite drohen einige Störfeuer, die den Preis in die eine oder andere Richtung schieben könnten. Kurzfristig drohen vor allem weitere Ausfälle in Venezuela: Denn die aktuellen Stromausfälle könnten die Produktion ebenso einschränken wie weitere Sanktionen der USA. Auch im Iran könnte die Produktion durch eine Verschärfung der US-Ölsanktionen gebremst werden. Die US-Regierung hatte nach deren Inkrafttreten Anfang November überraschend erlaubt, dass die wichtigsten Abnehmerländer für 180 Tage im begrenzten Umfang weiterhin Öl aus dem Iran importieren dürfen. Fraglich ist, ob diese Erlaubnis nach Ablauf der Frist im Mai nochmals verlängert wird, denn die US-Regierung strebt laut Aussagen von Regierungsvertretern weiterhin an, die iranischen Ölexporte auf null zu drücken.

Als (Preis-)Belastungsfaktor könnte sich dagegen abermals die Ölproduktion in den USA entpuppen, die bereits im vergangenen Jahr deutlich unterschätzt wurde. Auch für dieses Jahr hat die US-Energiebehörde ihre Prognose deutlich nach oben angepasst: Sie erwartet nun einen weiteren Anstieg der US-Ölproduktion um fast 1,5 Millionen auf durchschnittlich knapp 12,5 Millionen Barrel Rohöl pro Tag. Damit werden die USA ihre Rolle als weltgrößter Ölproduzent wohl weiter ausbauen. Außerhalb der USA dürfte zwar das Nicht-OPEC-Ölangebot kaum weiter steigen. Russland sind wegen seiner Beteiligung am neuen Kürzungsabkommen mit der OPEC Fesseln angelegt. Gleiches gilt für die ebenfalls am Kürzungsabkommen beteiligten Nicht-OPEC-Länder Mexiko, Kasachstan, Aserbaidschan und Oman. In China wäre es schon ein Erfolg, würde die Ölproduktion nicht mehr weiter fallen. Ein nennenswertes Produktionsplus ist wohl nur in Brasilien zu erwarten.

Alles in allem geht die IEA davon aus, dass dank der Produktionserfolge in den USA das Angebotswachstum außerhalb der OPEC (mindestens) ausreicht, das Nachfragewachstum zu decken. Der Bedarf an OPEC-Öl ist sogar niedriger als im Vorjahr. Die OPEC hat ihre Produktion in den vergangenen Monaten angepasst (siehe Grafik 3). Wir gehen davon aus, dass sie weiterhin bereit ist, im Bedarfsfall Marktanteile aufzugeben, um den Ölpreis auf hohem Niveau zu sichern: Wir erwarten folglich einen ausgeglichenen Markt und einen Preisanstieg bei Brent-Öl auf 70 US-Dollar je Barrel bis Ende 2019.

Grafik 3: Die OPEC hat ihre Produktion zuletzt entsprechend dem geringeren Bedarf gekürzt
Stand: 1. März 2019; Quelle: Reuter, IEA, Commerzbank Research

Nach der massiven Verteuerung zu Beginn des Winters ist der Preis für US-Gas der Sorte Henry Hub wieder merklich unter 3 US-Dollar je mmBtu gefallen. Dort sollte er vorerst verharren. Denn die US-Gasproduktion eilt weiter mit hohem Tempo von Rekord zu Rekord. Triebfeder bleibt die Schiefergasproduktion. Demgegenüber dürfte sich das Wachstum der US-Nachfrage abflachen. Damit wird sich die Schere zwischen Produktion und heimischem Verbrauch weiter öffnen.

Dass das »Überangebot« nicht stärker auf den Preis drückt, ist der Erschließung neuer Absatzmärkte im Ausland zu verdanken. Zum einen wird das Pipelinenetz ausgebaut, zum anderen wird immer mehr Gas als verflüssigtes Erdgas verschifft: Das Wachstumstempo wird bis Ende 2020 hoch bleiben. Mit dem höheren Absatzpotenzial im Ausland dürften die US-Produzenten allmählich dann auch etwas höhere Preise am heimischen Markt durchsetzen.

An den Metallmärkten holt das Angebot auf, bleibt aber dennoch zumeist hinter der Nachfrage zurück. Bei Kupfer hemmen die niedrigen Preise, die hohe Volatilität und Verunsicherung sowie die Handelsspannungen zwischen den USA und China die Investitionsbereitschaft der Produzenten in neue Projekte. Dies dürfte mittel- bis langfristig negative Auswirkungen auf das Angebot haben. In diesem Jahr soll allerdings spürbar mehr Kupfer produziert werden, da unter anderem in China im großen Stil neue Produktionskapazitäten an den Markt kommen. Demgegenüber steht eine robuste Nachfrage. Dabei spielt die noch gute globale Konjunktur ebenso eine Rolle wie Infrastrukturmaßnahmen in Schwellenländern wie China und Indien (im Rahmen der Urbanisierung). Da China aus Umweltgründen die Einfuhr von Kupferschrott stark eingeschränkt hat und weiter limitieren wird, dürfte es auch aus diesem Grund viel Kupferraffinade importieren. Wir rechnen 2019 mit steigenden Kupferpreisen, wobei das Ausmaß des Preisanstiegs im Wesentlichen von der globalen konjunkturellen Lage abhängt.

Dem globalen Aluminiummarkt steht wieder mehr Angebot zur Verfügung, nachdem die USA die Sanktionen gegen den größten russischen Aluminiumproduzenten aufgehoben haben. Ausgehend von China dürfte die Produktion generell deutlich ausgeweitet werden. Hierzu trägt auch die weltweit größte Aluminiumproduktionsanlage bei, die derzeit im Golfstaat Bahrain entsteht. China selbst dürfte 2019 wegen der hohen Produktion erneut (nahezu) rekordhohe Mengen Aluminium exportieren (siehe Grafik 4). Die globale Aluminiumnachfrage dürfte 2019 zwar abermals solide zulegen. Sie sollte aber nicht ausreichen, das Angebot vollständig aufzunehmen. Dennoch steht die Nachfrage auf einer breiten Basis: Viele Aluminiumproduzenten und -händler sehen die Automobilindustrie erneut als treibende Kraft. Eine solide Nachfrage wird auch aus der Bauindustrie und der Verpackungsbranche erwartet. Allerdings steht nach wie vor die Drohung der USA im Raum, Importzölle auf Autos und Autoteile aus der EU einzuführen. Sollte es dazu kommen, dürfte dies den Markt nochmals durcheinanderwirbeln. Da der globale Aluminiummarkt unserer Meinung nach gut versorgt ist, erwarten wir 2019 bestenfalls moderat höhere Preise (sofern es nicht neue Verwerfungen gibt).

Grafik 4: China produziert und exportiert mehr und mehr Aluminium
Stand: 8. März 2019; Quelle: IAI, chinesischer Zoll, Bloomberg, Commerzbank Research

In Erwartung einer langfristig hohen Nickelnachfrage zur Produktion von Batterien soll schon in diesem Jahr das Nickelangebot deutlich ausgeweitet werden. Vor allem China und Indonesien tragen hierzu bei. Während das Angebot spürbar zulegen soll, verliert die Nachfrage an Dynamik. Noch bleibt die Edelstahlindustrie die mit Abstand wichtigste Nachfragekomponente für Nickel. Sie wird in einigen Jahren aber wohl von der Elektromobilität abgelöst. Die Euphorie um das Thema Elektromobilität, das den Nickelmarkt im vergangenen Jahr auch wegen des großen spekulativen Kaufinteresses phasenweise fest im Griff hatte, hat sich vorerst etwas gelegt. Wir gehen aber davon aus, dass sich die langfristig erwartet hohe Nachfrage nach Nickel für Batterien auch in diesem Jahr in steigenden Preisen niederschlägt. Wegen der grundsätzlich hohen Volatilität des Nickelpreises halten wir starke Preisausschläge für wahrscheinlich.

Dank der Inbetriebnahme und dem Hochfahren neuer Minenprojekte zum Beispiel in Australien und Südafrika steigt auch am globalen Zinkmarkt das Angebot. Eine dieser Minen wird bei voller Auslastung sogar eine der weltweit größten Zinkminen sein. Da durch die höhere Zinkminenproduktion mehr Zinkkonzentrat zur Verfügung steht, kann auch mehr Zinkraffinade produziert werden, die dann hauptsächlich in der Stahlindustrie zur Galvanisierung verwendet wird. Die im vergangenen Jahr durch die zeitweise hohen Preise gebremste Zinknachfrage dürfte in diesem Jahr wieder etwas anziehen. Auch wenn das Angebotsdefizit am globalen Zinkmarkt 2019 deutlich geringer ausfallen dürfte, bleibt der Markt damit das vierte Jahr in Folge im Defizit. Dies spricht unseres Erachtens für nachhaltig hohe Zinkpreise.

Der Goldpreis ist wie schon in den vergangenen Jahren gut ins neue Jahr gestartet, doch seit Mitte Februar steht er unter Druck (siehe Grafik 5). Anfang März rutschte der Preis wieder unter die Marke von 1.300 US-Dollar je Feinunze. Zuvor verzeichnete Gold bei knapp 1.350 US-Dollar noch ein 10-Monats-Hoch. Gold in Euro stieg sogar auf den höchsten Stand seit fast zwei Jahren bei fast 1.190 Euro je Feinunze, notiert inzwischen aber ebenfalls wieder tiefer. Somit scheint sich bei Gold ein mittlerweile bekanntes Muster zu wiederholen, nämlich stark in das Jahr zu starten, um danach wieder den Rückzug anzutreten. 2014, 2015 und 2018 verzeichnete Gold sein Jahreshoch jeweils in den ersten drei Monaten des Jahres. Das jüngste Hoch liegt zudem nicht weit von den Hochs der Jahre 2016, 2017 und 2018 entfernt. Wir denken jedoch nicht, dass Gold sein Hoch schon gesehen hat, und erachten die momentane Preisschwäche lediglich als eine wenn auch scharfe Korrektur. Gold dürfte unseres Erachtens im Laufe des Jahres noch merklich höhere Preise sehen als im Februar. Dafür gibt es mehrere Gründe: Die US-Notenbank Fed hat angekündigt, die Leitzinsen nicht weiter anheben zu wollen. In der Vergangenheit geriet der US-Dollar nach dem Ende eines Zinserhöhungszyklus zumeist unter Druck, wovon Gold profitieren sollte. Die EZB hat der stärker ausgeprägten Konjunkturschwäche in der Eurozone Rechnung getragen und den Zeitpunkt für die erste Zinserhöhung noch weiter nach hinten geschoben sowie neue Langfristtender angekündigt. Dadurch wird zwar eine stärkere Abwertung des US-Dollar gegenüber dem Euro verhindert. Aber eine lockerere EZB-Geldpolitik sollte Gold ebenfalls zugutekommen. Mit dem möglichen Ende des Handelskonflikts zwischen den USA und China würde ein wesentlicher Faktor entfallen, der den Goldpreis über einen schwächeren chinesischen Renminbi seit Mitte 2018 spürbar belastet hatte. Der zuletzt merklich gesunkene Goldpreis in lokaler Währung sollte die chinesische Goldnachfrage bereits anschieben. Auch die von der chinesischen Regierung angekündigten deutlichen Steuersenkungen dürften zu einer stärkeren Goldnachfrage beitragen. Rückenwind für die indische Goldnachfrage könnte von den im Mai stattfindenden Parlamentswahlen ausgehen, da die Regierungspartei von Ministerpräsident Narendra Modi die Einkommen der Landbevölkerung stärken will, die den Großteil der indischen Goldnachfrage generiert. Die zahlreichen politischen und wirtschaftlichen Unsicherheiten sprechen 2019 zudem für eine stärkere Investmentnachfrage in Form von Münzen, Barren und Gold-ETFs. Auch die Zentralbanken sollten weiterhin beträchtliche Mengen Gold kaufen.

Silber wies bis zuletzt kein Eigenleben auf. Es hat im Wesentlichen die Preisbewegungen von Gold nachvollzogen und sich dabei sogar zwischenzeitlich deutlich schlechter als Gold entwickelt (siehe Grafik 5). Zeitweise war Silber gegenüber Gold so günstig wie vor 25 Jahren. Auch wenn sich das Marktumfeld für Silber in diesem Jahr etwas aufhellen soll – insbesondere die Investmentnachfrage soll anziehen –, trauen wir Silber keine großen Sprünge zu. Es dürfte weitgehend von Gold mit nach oben gezogen werden.

Grafik 5: Silber vollzieht die Preisbewegungen von Gold nach
Stand: 11. März 2019; Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research
Frühere Wertentwicklungen sind kein Indikator für die künftige Wertentwicklung.

Klarer Überflieger war in den vergangenen Monaten Palladium, das von einem Rekordhoch zum nächsten eilte. Sorgen über eine lang anhaltende Angebotsknappheit trieben den Preis in immer neue Sphären. Wir halten den Preisanstieg mittlerweile für übertrieben und sehen Korrekturbedarf. Das Schwestermetall Platin hat übrigens nicht vom Anstieg des Palladiumpreises profitiert. Im Gegenteil, die Preisdifferenz zu Palladium hat sich auf ein Rekordniveau ausgeweitet (siehe Grafik 6). Platin notiert nur leicht über seinem Jahresausgangsniveau. Mehrere Jahre in Folge mit Angebotsüberschüssen und die Diesel-Krise in Europa haben hier Spuren hinterlassen. Wir sehen moderates Aufholpotenzial für Platin in diesem Jahr.

Grafik 6: Platin fällt gegenüber Palladium immer weiter zurück
Stand: 11. März 2019; Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research
Frühere Wertentwicklungen sind kein Indikator für die künftige Wertentwicklung.

Anlageidee: ETFs auf Rohstoffindizes und Goldminenaktien

Eine Möglichkeit, um gezielt an einer Vielzahl von Rohstoffen zu partizipieren, bietet der Rohstoff ETF von ComStage (WKN: ETF 090). Er bildet die Entwicklung von jeweils vier Edelmetallen, Industriemetallen und Energierohstoffen ab (siehe Grafik 7). Jeder der drei Sektoren setzt sich aus vier Rohstoffen zusammen, die anfänglich jeweils zu 8,33 Prozent im Index vertreten sind. Der Index wird zweimal jährlich an festgelegten Anpassungstagen überprüft und die anfängliche Gewichtung je Indexkomponente wiederhergestellt. Dadurch werden Ungleichgewichte wieder ausgeglichen, die durch die unterschiedlichen Kursentwicklungen der einzelnen Sektoren während der Laufzeit entstehen. Da die meisten gehandelten Rohstoffe in US-Dollar notieren, ergibt sich für Anleger aus dem Euroraum ein möglicher Währungseinfluss, der sich aus der Entwicklung des Euro/US-Dollar-Wechselkurses ergibt. Dies kann für den Anleger sowohl von Vorteil, aber auch von Nachteil sein. Für Anleger, die Euro/US-Dollar-Währungseinflüsse weitgehend vermeiden möchten, bietet ComStage ebenfalls einen währungsgesicherten Rohstoff ETF an (WKN: ETF 099).

Grafik 7: Zusammensetzung des Commerzbank Commodity ex-Agriculture EW Index TR

(in Prozent nach halbjährlichen Anpassungsterminen)

Stand: März 2019; Quelle: Commerzbank AG

Tabelle 1: Top 10 des NYSE Arca Gold Bugs™-Index

Unternehmen

Indexgewichtung

Newmont Mining

15,30 %

Barrick Gold

15,09 %

Agnico Eagle Mines

10,00 %

Alamos Gold

4,42 %

Gold Fields

4,41 %

AngloGold Ashanti

4,34 %

Goldcorp

4,34 %

Kinross Gold

4,32 %

Cia de Minas Buenaventura

4,26 %

Yamana Gold

4,22 %

Stand: 21. März 2019; Quelle: New York Stock Exchange

Eine weitere Möglichkeit, um beispielsweise an der Entwicklung von Unternehmen aus dem Goldabbau zu partizipieren, bietet der ComStage ETF auf den Index NYSE Arca Gold BUGS™ (Basket of Unhedged Gold Stocks; WKN: ETF 091).

Dieser setzt sich aus 23 Unternehmen zusammen und bildet kurzfristige Kursbewegungen des Goldpreises näherungsweise ab, indem Aktien von Unternehmen in den Index aufgenommen werden, die ihre Goldproduktion nicht über einen Zeitraum von mehr als eineinhalb Jahren absichern (siehe Tabelle 1).

Weitere Informationen sowie ein Überblick über das gesamte Angebot an ComStage ETFs stehen Ihnen im Internet unter www.comstage.de zur Verfügung.

ComStage UCITS ETFs auf

WKN

Pauschalgebühr p.a.

Ertragsverwendung

Währungsgesichert

Geld-/Briefkurs

CBK Commodity ex-Agriculture EW Index TR

ETF 090

0,30 %

Ausschüttend

Nein

92,70/92,76 EUR

CBK Commodity ex-Agriculture Monthly EUR Hedged Index TR

ETF 099

0,35 %

Ausschüttend

Ja

65,58/65,64 EUR

NYSE Arca Gold BUGS™

ETF 091

0,65 %

Ausschüttend

Nein

15,28/15,33 EUR

Stand: 25. März 2019; Quelle: Commerzbank AG

Die Darstellung der genannten ETFs erfolgt lediglich in Kurzform. Die maßgeblichen Produktinformationen und wesentlichen Anlegerinformationen (KIIDs) stehen im Internet unter www.comstage.de zur Verfügung.